从没有一个国家，像中国这样对来无踪、去无影的“热钱”如此警惕，如此敏感，遇到许多经济现象，“热钱”往往被拿来说事，或被当作替罪羊。 股市上涨，有人说是“热钱”推高；股市下跌，有人说是“热钱”撤退。
从没有一个国家，像中国这样对来无踪、去无影的“热钱”如此警惕，如此敏感，遇到许多经济现象，“热钱”往往被拿来说事，或被当作替罪羊。
股市上涨，有人说是“热钱”推高；股市下跌，有人说是“热钱”撤退。楼市被炒高，有人说是“热钱”兴风作浪；楼市低迷，有人说须防“热钱”来抄底。更有人以此来反对加息、反对人民币升值。
12月26日，央行决定上调人民币存贷款基准利率。又有经济学家站出来解释央行此举的奥妙:“这次加息时点选择非常好。欧美国家正逢圣诞假期，股市休市、居民放假，资金调动不便，不利于‘热钱’流入。”搞得好像央行对“热钱”的担忧真到了如此地步，连出台政策都要像打游击一样。显然，这种解释属于牵强附会。
关于目前学界和媒体对“热钱”的以讹传讹和定义混乱，上海发展研究基金会秘书长乔依德在上海发展研究基金会主办的“2010中国经济论坛”上提出了尖锐批评，认为“热钱”这个词现在被滥用了，到了正本清源的时候了。围绕如何定义“热钱”，“热钱”从何而来，到底该如何评估其规模等，乔依德接受了《第一财经日报》专访。
如何界定“热钱”
第一财经日报:“热钱”一直被国内媒体和一些学者挂在嘴边，但大家对于什么是“热钱”，并没有一个统一看法和定义，你怎么看待这种现象？
乔依德:“热钱”这个词现在确实被滥用了，除了媒体炒作之外，一些经济学者也在滥用“热钱”一词。
造成这一现象，主要原因在于大家对到底什么是“热钱”没有搞清楚，或者随心所欲地乱用。有些人把国际资本等同于国际热钱，有些人甚至把合法的QFII（合格的境外机构投资者）和FDI（外商直接投资）也纳入热钱范畴。
应该说，“热钱”并不是一个被精确定义的经济术语，但它也有约定俗成的定义。商业词典（Business Dictionary）将其定义为:“迅速移向能提供更好回报的任何国家的流动性极高的短期资本。”又如:“由于投机活动在国际货币市场间迅速移动的大额资金。”再如:“经常在金融市场流动以寻求最高利率的资金。”
从以上定义可知，“热钱”一般需要满足三个要素:即投机性、短期性和快速进出。而目前进入中国的跨境资本，在承认国家资本管制基本有效的情况下，大部分其实并没有也不可能具备以上三个要素。从严格意义上说，这些跨境资本绝大部分都不能被称为“热钱”，相比之下，将其称为“投机性资本”或“海外游资”更为准确，或者干脆可称其为“跨境资本”。
日报:如果按照你这个说法，在资本管制下，当前很多“热钱”其实是具有非法性的？
乔依德:在中国语境中，确实可以这样说。但在资本可以自由进出的国家或地区，就不能这么说。国家外汇管理局副局长邓先宏最近接受采访时提出，在资本自由流动的国家和有外汇管制的国家，对“热钱”有不同的分类。他认为，非法的没有真实交易背景，包括贸易和投资都没有真实的交易背景，违反国家外汇管理法规的，这样的“热钱”就是外汇管理部门打击的对象。
从这个意义上说，“热钱”在中国是属于非法的。它肯定存在，但规模不会很大。有些人计算出来说是几千亿美元，甚至上万亿美元，那肯定是夸大了。逻辑很简单，“热钱”本身不长腿，“热钱”背后是人和机构。大的国际金融机构不可能为了加息和人民币升值这点利益，去冒非法的风险。其实，除了人民币兑美元升值之外，欧元、日元对美元也是升值的，甚至升得更快，澳元的利息比人民币更高，如果为了加息和升值赚钱，为什么不到这些没有资本管制的国家，反倒要到严格管制的国家来冒风险呢？显然不合逻辑。
当然，非法地下钱庄、做假票据或虚假贸易的，也是存在的，不排除小规模的像蚂蚁搬家那样一点点搬进来的，这也是存在的，需要打击，但我个人认为，不能夸大这个问题。央行公布的非法“热钱”的数据，大致在70多亿美元，我认为这个数据比较可靠。
热钱规模有多大
日报:因为定义不清，导致很多人在评估和计算“热钱”规模时也不一致，你如何判断出这个70多亿美元比较可靠的？
乔依德:目前比较典型的一种计算方法是:热钱=外汇储备增量－贸易顺差－外商直接投资，这个方法流传甚广，但错误也很明显。首先，我们不知道外汇储备中各币种占了多少比率。目前我国外储达2万亿美元，但欧元和美元汇率是在不断变化的，假如欧元升值，外汇储备就可能增加了几百亿美元，数量马上会显示出来。
其次，我们在海外的投资收益目前还不清楚，比如我们购买的债券和股权等海外投资，它们实现收益了，也会增加外汇储备。
第三，中国企业在海外上市，筹集的美元要拿回来换成人民币，也会增加外汇储备。如工行上市就带入很多美元，增加了外汇储备。随着中国企业在海外上市越来越多，通过这种方式增加的外汇储备也会越来越多，尽管其总数并不大。
很显然，外储增额如只是扣除贸易顺差和FDI，所得的余额并没有涵盖上述这些内容，所以用上述那个公式来计算“热钱”是不对的。媒体经常报道的外汇占款增加，这是由于资产净流入增加而导致央行发行基础货币的结果，但资产净流入不等于”热钱”，所以仅仅根据外汇占款的增加就贸然推断“热钱”也以同样的幅度增加，是不对的。
还有人认为，国际资本只要是投机牟利就是“热钱”，而这些资本在中国的期限是无关紧要的。如果按照这样的逻辑，我们看看能得出什么样的结论。
根据这种观点，2003年进入中国而仍停留在中国的资本也被认定为“热钱”，把外商投资企业的未汇回利润及折扣也视为“热钱”，按常理这些资金大多都会投入生产，那么我们自然有理由要问:FDI本身为何不能称为“热钱”？要知道FDI也是能够合法出售、变现和流出的。
根据官方统计，2003~2009年，FDI总额约为5000多亿美元。按照这种定义和逻辑，这5000多亿美元也该被视为“热钱”了？
这样天文数字的“热钱”，可以轻而易举地流出去，我国的资本管制还有效吗？资本项目下人民币还不能完全自由兑换，简单地说，我国目前还是实行外汇或资本管制的。资本管制尽管可能有漏洞，但毕竟单笔、大额的资金是不可能在短时间快速进出中国的。我有一个管理国外股权投资基金的朋友，他告诉我，去年投资国内一个项目，需2000万美元，花了三个季度才走完程序全部到位。这说明，中国资本管制还是有效的。
利率市场化值得期待
日报:周小川行长在11月初的一次论坛中，提出“把热钱引进池子”的观点，近日，他在北大演讲时，又首次承认外汇储备中有“热钱”。这是否意味着官方对“热钱”的承认和担忧？
乔依德:周小川的讲话，我觉得媒体没必要过度解读，因为他在这里并没有给出“热钱”的准确定义，我们不能准确判断他所说的“热钱”指的是什么。
周小川的另一个提法，我倒觉得很值得关注，那就是“十二五”利率市场化的问题。利率市场化要在资本管制放开之前逐步完成，这样会有利于国内银行增强其在资本项目完全开放后抵御外部冲击的能力。利率目前有一定程度的灵活性，存款有上限，贷款有下限，以防银行竞争造成混乱。以后可以逐渐放宽，先让银行在国内进行竞争，然后再慢慢放宽资本管制，到国际上去竞争。
总之，对于“热钱”，我们要关注，但不要随意夸大，更不能因此影响我们的宏观决策。比如人民币是否升值和是否加息，主要还应取决于其对实体经济的影响。
(本文来源:第一财经日报 作者:杨小刚)
